บริษัท ฟิทช์ เรทติ้งส์ (ประเทศไทย) จำกัด ประกาศปรับลดอันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาว (National Long-term Rating) ของ บริษัท สยามฟิวเจอร์ ดีเวลอปเมนท์ จำกัด (มหาชน) หรือ SF และอันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาวหนี้ไม่มีหลักประกันและไม่ด้อยสิทธิของบริษัทฯ เป็น 'BBB-(tha)’ จาก 'BBB(tha)’ แนวโน้มเครดิตเป็นลบ ในขณะเดียวกัน ฟิทช์ประกาศคงอันดับเครดิตภายในประเทศระยะสั้น (National Short-term Rating) ของ SF ที่ 'F3(tha)’
การปรับลดอันดับเครดิต สะท้อนถึงการคาดการณ์ของฟิทช์ว่าอัตราส่วนหนี้สินของ SF จะเพิ่มสูงขึ้นอย่างมากจนเกินกว่าระดับที่สอดคล้องกับอันดับเครดิตที่ 'BBB(tha)’ ในช่วงปี 2563-2564 เนื่องจากผลกระทบจากการระบาดของไวรัสโคโรนาที่มีต่อศูนย์การค้าของบริษัทฯ และการชะลอตัวลงของสภาพเศรษฐกิจ รวมถึงโครงสร้างต้นทุนของบริษัทฯ ที่มีค่าใช้จ่ายคงที่ที่ปรับลดได้ค่อนข้างยาก ประกอบกับแผนค่าใช้จ่ายลงทุนที่สูงในช่วงปี 2563-2565
ฟิทช์คาดว่าผลกระทบของโรคระบาดจะยังคงยืดเยื้อต่อไปในอีก 3-6 เดือนข้างหน้า แม้ว่าจะมีการผ่อนปรนมาตรการปิดร้านค้าต่างๆ ตั้งแต่ครึ่งหลังของเดือนพฤษภาคม และการกลับมาเปิดทำการของร้านค้าต่างๆ ที่ไม่ได้จำหน่ายหรือให้บริการสิ่งที่จำเป็นต่อการดำรงชีวิตประจำวัน เนื่องจากปริมาณสัญจรของลูกค้า น่าจะค่อยๆ ฟื้นตัวอย่างช้าๆ ทำให้ร้านค้าต่างๆ อาจต้องอยู่ในสภาวะขาดทุนต่อเนื่องอีกระยะ โดยการฟื้นตัวของรายได้กลับสู่ระดับปกติอาจจะต้องใช้เวลา 18-24 เดือน อันดับเครดิตของ SF อาจถูกปรับลดลงอีก หากบริษัทฯ ไม่สามารถลดอัตราส่วนหนี้สินที่วัดจากอัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อกระแสเงินสดจากการดำเนินงานก่อนการเปลี่ยนแปลงของเงินทุนหมุนเวียน (FFO net leverage) ให้ลงมาอยู่ในระดับประมาณ 8 เท่าได้ภายในปี 2565
ปัจจัยที่มีผลต่ออันอับเครดิต
อัตราส่วนหนี้สินเพิ่มสูงขึ้น: ฟิทช์คาดว่าอัตราส่วนหนี้สินของ SF ซึ่งวัดจาก FFO net leverage จะเพิ่มสูงขึ้นอย่างมากจนถึง 13 เท่าถึง 15 เท่า ในปี 2563-2564 และลดลงมาอยู่ที่ประมาณ 8 เท่าในปี 2565 การสร้างกระแสเงินสดของ SF ได้รับผลกระทบอย่างรุนแรงจากการปิดทำการของศูนย์การค้าประมาณ 2 เดือนในปี 2563 รวมถึงการฟื้นตัวของปริมาณสัญจรของลูกค้า ที่คาดว่าจะเป็นไปอย่างช้าๆ ในช่วงที่เหลือของปี 2563 ในขณะที่ SF ยังคงต้องจ่ายค่าเช่าซึ่งเป็นส่วนประกอบหลักส่วนหนึ่งของต้นทุน ซึ่งไม่สามารถต่อรองกับเจ้าของที่ดินให้ลดลงได้มากนัก นอกจากนี้ SF ยังมีการจ่ายเงินปันผลในระดับสูงในเดือนเมษายน 2563 ซึ่งทำให้ SF มีความสามารถน้อยลงในการรองรับระดับของหนี้สินที่อาจจะเพิ่มหรือกระแสเงินสดรับจากการดำเนินงานที่อาจจะลดลง โดยที่ยังคงรักษาอัตราส่วนหนี้สินให้สอดคล้องกับอันดับเครดิตในปัจจุบันได้ ก่อนที่จะเผชิญกับสถานการณ์โรคระบาด นอกจากนี้ SF ยังมีแผนค่าใช้จ่ายลงทุนที่สูงจำนวนประมาณ 1.5 พันล้านบาทในช่วงปี 2563-2565 ซึ่งประกอบด้วย การต่ออายุสัญญาเช่าที่ดินของศูนย์การค้าที่มีอยู่แห่งหนึ่งจำนวน 350 ล้านบาท ซึ่งได้ชำระไปในไตรมาสแรกของปี 2563 รวมถึงการก่อสร้างโครงการใหม่ ได้แก่ โครงการ Mixed-Use ที่ทองหล่อ และโครงการศูนย์การค้าชุมชนแห่งใหม่ โดย SF มีความยืดหยุ่นในการเลื่อนแผนการใช้จ่ายลงทุนโครงการใหม่ได้
SF คาดว่าโครงการรูปแบบ Mixed-Use ที่ทองหล่อ จะแล้วเสร็จภายใน สิ้นปี 2565 โครงการประกอบด้วยพื้นที่ค้าปลีกให้เช่าประมาณ 10,000 ตารางเมตร โดยใช้เงินลงทุนค่าก่อสร้าง 800 ล้านบาทถึง 900 ล้านบาท และพื้นที่สำนักงานให้เช่า ซึ่งลงทุนก่อสร้างและบริหารโดยผู้ร่วมทุน ส่วนโครงการศูนย์การค้าชุมชนแห่งใหม่จะเป็นศูนย์การค้าชุมชนแบบทั่วไปที่มีพื้นที่ให้เช่าประมาณ 6,000 ตารางเมตร ตั้งอยู่บริเวณชานเมืองด้านตะวันออกของกรุงเทพมหานคร โครงการนี้มีแผนที่จะเปิดดำเนินการภายในปี 2564
ผลกระทบที่รุนแรงจากโรคระบาด: รายได้ของ SF ในปี 2563 น่าจะลดลงร้อยละ46-48 จากการให้ส่วนลดค่าเช่าหรืองดเว้นค่าเช่าให้แก่ผู้เช่าที่ได้รับผลกระทบจากการปิดทำการของศูนย์การค้า ฟิทช์คาดว่าการฟื้นตัวของรายได้น่าจะเป็นไปอย่างช้าๆ เนื่องจากกำลังซื้อของผู้บริโภคที่อ่อนแอลง รวมถึงปริมาณสัญจรของลูกค้าที่น่าจะฟื้นตัวอย่างช้าๆ จากพฤติกรรมของผู้บริโภคที่เปลี่ยนแปลงไป ฟิทช์คาดว่ารายได้ของ SF จะฟื้นตัวมาอยู่ในระดับร้อยละ 80-85 ของระดับรายได้ก่อนโรคระบาด (ปี 2562) ในปี 2564 และร้อยละ 90-95 ปี 2565 ฟิทช์คาดว่าเมกาบางนา ซึ่งเป็นกิจการร่วมค้า (Joint Venture) ที่ SF ถือหุ้นอยู่ในสัดส่วนร้อยละ 49 ก็น่าจะได้รับผลกระทบและมีอัตราการฟื้นตัวที่คล้ายคลึงกัน ดังนั้นฟิทช์จึงไม่ประมาณการเงินปันผลรับจากเมกาบางนา ในปี 2564
สถานะทางการตลาดที่แข็งแกร่ง: ด้วยจำนวนศูนย์การค้าภายใต้การบริหารที่มีจำนวนมาก ประกอบกับประสบการณ์ในธุรกิจที่มีมายาวนานกว่า 20 ปี ทำให้ SF มีข้อได้เปรียบเหนือกว่าคู่แข่งขันในธุรกิจพัฒนาและบริหารศูนย์การค้าขนาดกลางภายใต้แนวความคิดศูนย์การค้าชุมชนธุรกิจ โดยโครงการศูนย์การค้าภายใต้การบริหารของ SF เป็นสินทรัพย์คุณภาพดีและมีการกระจายตัวที่ดีในด้านทำเลที่ตั้ง แม้ว่าศูนย์การค้าบางแห่งของ SF จะไม่สามารถสร้างกระแสเงินสดจากการดำเนินงานได้ตามแผนที่วางไว้ แต่อัตราการเช่าพื้นที่เฉลี่ยของศูนย์การค้าที่ SF บริหาร ก็ยังคงอยู่ในระดับสูงกว่าร้อยละ 85 กลยุทธ์ในการดำเนินธุรกิจของ SF คือการมุ่งขยายพื้นที่ให้เช่าของศูนย์การค้าที่มีอยู่แล้วที่มีผลประกอบการที่ดี ส่วนศูนย์การค้าที่มีผลประกอบการที่ไม่ดีนัก SF พยายามที่จะเปลี่ยนแนวคิดของศูนย์และส่วนผสมของผู้เช่าเพื่อดึงดูดปริมาณลูกค้าให้สูงขึ้น อัตราการเช่าพื้นที่ของศูนย์การค้าที่ SF บริหาร อยู่ที่ร้อยละ 92 ก่อนเกิดการระบาดของไวรัส โดยมีอัตราค่าเช่าเฉลี่ยเพิ่มขึ้นร้อยละ3-4 ในปี 2562 จากปี 2561
ความเสี่ยงจากผู้เช่ารายย่อย: SF มีความเสี่ยงจากผู้เช่าที่เป็นร้านค้าย่อยขนาดเล็กซึ่งอาจจะได้รับผลกระทบจากสภาพเศรษฐกิจขาลง ดังนั้น แม้ว่ารายได้ของ SF จะมีความแน่นอนจากการมีสัญญาเช่าระยะยาว แต่ฟิทช์คาดว่ารายได้ของ SF ยังคงน่าจะได้รับผลกระทบจากมาตรการ Social Distancing ที่ไม่เคยมีมาก่อนอันเป็นผลจากการระบาดของไวรัส อย่างไรก็ตาม จากการที่ผู้เช่ารายใหญ่ที่สุด 10 รายแรก สร้างรายได้ประมาณร้อยละ 25-26 ของรายได้รวม ซึ่งผู้เช่าเหล่านี้เป็นธุรกิจขนาดใหญ่และส่วนใหญ่เป็นซูเปอร์มาร์เก็ตซึ่งได้รับผลกระทบจากการระบาดของโรคน้อยกว่าธุรกิจอื่น จึงช่วยบรรเทาความเสี่ยงของ SF ลงได้ในระดับหนึ่ง
SF มีสัญญาเช่ากับผู้เช่าร้อยละ 12 และร้อยละ 13 ของพื้นที่ให้เช่าที่จะหมดอายุในปี 2563 และปี 2564 ตามลำดับ SF กล่าวว่าโดยปกติมากกว่าร้อยละ 80 ของสัญญาเช่าจะมีการต่ออายุสัญญาโดยผู้เช่ารายเดิม และโดยทั่วไปอัตราค่าเช่าจะเพิ่มขึ้นร้อยละ 5-10 เมื่อมีการต่ออายุสัญญาสำหรับสัญญาเช่าอายุ 3 ปี อย่างไรก็ตาม จากสภาพเศรษฐกิจที่น่าจะอ่อนแอลงจากสถานการณ์โรคระบาด ประมาณการของฟิทช์จึงได้พิจารณารวมถึงอัตราค่าเช่าที่อาจจะลดลงสำหรับการต่ออายุสัญญาเช่าและอัตราการต่ออายุสัญญาเช่าที่อาจจะต่ำลงในช่วงปี 2563-2564 ซึ่งทำให้ต้องใช้เวลาในการหาผู้เช่าใหม่มาทดแทน
หนี้สินที่มีหลักประกันจะเพิ่มสูงขึ้น: SF มีแผนที่จะใช้เงินกู้โดยมีทรัพย์สินของโครงการเป็นหลักประกัน (Project financing) สำหรับการพัฒนาโครงการศูนย์การค้าแห่งใหม่ในปี 2564-2565 ดังนั้น หนี้สินที่มีหลักประกันของบริษัทฯ จึงอาจจะเพิ่มสูงขึ้นจนทำให้อัตราส่วนหนี้สินที่มีหลักประกันต่อกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่าย (Prior ranking debt to EBITDA) ของ SF เพิ่มขึ้นสูงกว่าระดับ 2.0 เท่า ซึ่งฟิทช์มองว่าอัตราส่วนในระดับที่สูงกว่า 2 เท่า อาจส่งผลให้อันดับเครดิตของหนี้ไม่มีหลักประกันถูกปรับลดลงจากอันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาวของบริษัทฯ เพื่อสะท้อนถึงสิทธิของเจ้าหนี้ที่ไม่มีหลักประกันที่ด้อยกว่าเจ้าหนี้ที่มีหลักประกันอย่างมีนัยสำคัญ (ณ สิ้นปี 2562 อัตราส่วนดังกล่าวอยู่ที่ 1.2 เท่า) อย่างไรก็ตาม ด้วยลักษณะธุรกิจของ SF ที่มีสินทรัพย์อยู่ในระดับสูง ฟิทช์จึงพิจารณาอัตราส่วนสินทรัพย์ที่ปลอดหลักประกันต่อหนี้สินสุทธิที่ไม่มีหลักประกัน (Unencumbered asset to unsecured net debt) ร่วมด้วย โดยอัตราส่วนดังกล่าวของ SF อยู่ในระดับประมาณ 5 เท่า ณ สิ้นปี 2562 ซึ่งสูงกว่าระดับ 2 เท่าเป็นอย่างมาก ซึ่งฟิทช์มองว่าอัตราส่วนในระดับที่ต่ำกว่า 2 เท่าอาจส่งผลให้มีการปรับลดอันดับเครดิตของหนี้ไม่มีหลักประกันลงจากอันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาวของบริษัทสำหรับบริษัทพัฒนาอสังหาริมทรัพย์เพื่อการลงทุน
การกำหนดอันดับเครดิตโดยสรุป
SF เป็นผู้นำในธุรกิจพัฒนาและบริหารศูนย์การค้าขนาดกลางภายใต้แนวความคิดศูนย์การค้าชุมชนในประเทศไทย ซึ่งบริษัทที่มีลักษณะธุรกิจใกล้เคียงที่สุดที่ฟิทช์มีการจัดอันดับเครดิต ได้แก่ บริษัท เจดับเบิ้ลยูดี อินโฟโลจิสติกส์ จำกัด (มหาชน) หรือ JWD (BBB(tha)/แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ) ซึ่งเป็นหนึ่งในผู้ให้บริการโลจิสติกส์ภาคพื้นดินแบบครบวงจรรายใหญ่ในประเทศไทย ฟิทช์เห็นว่า SF มีลักษณะธุรกิจที่แข็งแกร่งกว่า JWD จากการมีสัดส่วนรายได้ที่สามารถคาดการณ์ได้ที่สูงกว่าและมีอัตราส่วนกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่ายต่อรายได้ (EBITDA margin) ที่สูงกว่า เนื่องจากสามารถส่งผ่านต้นทุนการดำเนินงานให้แก่ผู้เช่าได้มากกว่า อย่างไรก็ตาม ธุรกิจพื้นที่ให้เช่าในศูนย์การค้าได้รับผลกระทบจากการระบาดของไวรัสโควิด-19 รุนแรงกว่าธุรกิจให้บริการโลจิสติกส์แบบ JWD และน่าจะใช้เวลามากกว่า 1 ปีในการฟื้นตัวเนื่องจากกำลังซื้อของผู้บริโภคที่อ่อนแอลงรวมถึงพฤติกรรมของผู้บริโภคที่เปลี่ยนไป นอกจากนี้ SF ยังน่าจะมีสถานะทางการเงินที่อ่อนแอกว่า JWD เนื่องจากอัตราส่วนหนี้สินที่เพิ่มขึ้นอย่างมากจากแผนค่าใช้จ่ายลงทุนที่สูง
SF มีอันดับเครดิตที่ต่ำกว่าสถานะเครดิตโดยลำพังที่ bbb(tha) ของ บริษัท ไออาร์พีซี จำกัด (มหาชน) (IRPC, A-(tha)/แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ) หนึ่งอันดับ ซึ่งสะท้อนถึงสถานะทางการเงินของ SF ที่อ่อนแอกว่า แม้ว่าทั้ง 2 บริษัทน่าจะมีอัตราส่วนหนี้สินที่เพิ่มสูงขึ้นมาอยู่ในระดับที่ใกล้เคียงกันในปี 2563 แต่ IRPC น่าจะสามารถลดอัตราส่วนหนี้สินให้ต่ำลงได้เร็วกว่า SF ทั้งสองบริษัทมีความเสี่ยงจากลักษณะของธุรกิจในระดับใกล้เคียงกัน เนื่องจาก SF มีขนาดของธุรกิจที่เล็กกว่ามาก แต่มีความแน่นอนของกระแสเงินสดที่สูงกว่า IRPC ซึ่งต้องเผชิญกับความผันผวนของราคาสินค้าโภคภัณฑ์
สมมุติฐานที่สำคัญ
สมมุติฐานที่สำคัญของฟิทช์ที่ใช้ในการประมาณการ
ปัจจัยที่อาจมีผลต่ออันดับเครดิตในอนาคต
ปัจจัยบวก:
ปัจจัยลบ:
สภาพคล่อง
ความเสี่ยงในการ Refinancing อยู่ในระดับที่จัดการได้: หนี้สินทั้งหมดของ SF ณ สิ้นเดือนมีนาคม 2563 อยู่ที่ระดับ 2.9 พันล้านบาท โดยในช่วง 12 เดือนข้างหน้า หนี้สินจำนวน 1.4 พันล้านบาทจะครบกำหนดชำระ ซึ่งส่วนใหญ่เป็นเงินกู้ระยะสั้นจากธนาคาร ซึ่งฟิทช์คาดว่าจะมีการต่ออายุต่อไป (Roll Over) เนื่องจาก SF มีสินทรัพย์ที่ปลอดหลักประกันอยู่ในระดับสูงกว่า 1 หมื่นล้านบาท ซึ่งสามารถใช้เป็นหลักประกันได้หากมีความจำเป็น นอกจากนี้ SF เพิ่งจะได้รับอนุมัติเงินกู้ระยะยาวอายุ 3 ถึง 5 ปีจากธนาคาร ทั้งแบบมีหลักประกันและแบบไม่มีหลักประกัน ใช้สำหรับชำระคืนหนี้เงินกู้ระยะสั้นเดิมบางส่วน ซึ่งแสดงให้เห็นถึงความสามารถของบริษัทฯ ในการเข้าถึงแหล่งเงินกู้จากธนาคารภายในประเทศ
ติดต่อเราได้ที่ facebook.com/newswit